До каких высот может взлететь ключевая ставка? 30% - это не предел

Банк России 25 октября повысил ключевую ставку сразу на 200 б.п. — с 19 до 21%. Это рекорд за историю ее существования с сентября 2013 года. До этого работала ставка рефинансирования, которая достигала 210% в октябре 1993 — апреле 1994 годов, а 21% - в августе 2002 — феврале 2003 года.

Ключевая ставка достигала и 20% в феврале 2022 года. Тогда ЦБ резко ужесточил денежно-кредитную политику (ДКП) в том числе на фоне заморозки резервов за рубежом и начала полномасштабных антироссийских санкций.

Но уже весной регулятор стал снижать ставку, а в июле 2023 года ДКП снова начала ужесточаться. Банк России аргументировал недавнее повышение ставки значимым ростом инфляционных ожиданий и ростом цен с поправкой на сезонность в перерасчете на год в сентябре до 9,8% (в то время как в августе было 7,7%).

«СП» обратился к экспертам, чтобы понять, каким образом государство планирует выправить дисбаланс между спросом и предложением, который продолжается на фоне инфляции.

— Очень трудно исправить ситуацию с дисбалансом, потому что ситуация патовая в том смысле, что экономический рост в России сейчас держится на бюджетном импульсе, то есть на масштабном бюджетно-денежном стимулировании экономики. Это же и предопределяет то, что у нас не могут справиться с инфляцией. Без бюджетного импульса мы не можем, а с импульсом всегда будет высокая инфляция, это фундаментальная основа текущей инфляции — массовый оборот, денежное насыщение за счет бюджета, — объяснил доктор экономических наук, главный научный сотрудник Института экономики РАН Игорь Николаев.

— Сейчас баланса нет, так как бюджетная политика направлена на стимулирование спроса, а ДКП Банка России — на его сокращение. У нас две важнейшие политики направлены друг против друга. Происходит столкновение, бюджетная политика побеждает пока, поскольку у бюджета больше возможностей, чем у ЦБ. Регулятор повышает ставку, но тем не менее инфляция остается высокой.

«СП»: Какие банковские риски возникают в такой ситуации?

— Повышение ключевой ставки стимулирует банки повышать ставки по депозитам, сейчас это уровень 20% и выше. Это серьезная нагрузка для банков, потому что надо платить по депозитам.

Возникает вопрос, насколько банки смогут платить обещанные проценты, если экономика начнет еще более серьезно тормозить, что потянет за собой и банковский сектор. Это главный риск.

Впрочем, сейчас он не такой явный, но помнить об этом надо. В ближайшем будущем такая ситуация не возникнет, если мы говорим о ближайших месяцах и 2025 годе.

«СП»: Как должна измениться внешняя ситуация, чтобы экономика нормализовалась?

— Ожидание изменения внешней ситуации не может быть выходом. Когда есть дисбаланс бюджетной и денежно-кредитной политик, то понятно, что рано или поздно может возникнуть стагфляция (сочетание стагнации с ростом цен — «СП»).

Мировая практика говорит, что в текущей для России ситуации надо снижать налоги, проводить приватизацию, регулировать хозяйственную деятельность.

У нас, напротив, налоги повышаются, чтобы бюджетный импульс поддержать. В такой ситуации надо понимать — возможности для бюджетного импульса не безграничны, поэтому его надо сдерживать, как этого бы не хотелось, поскольку импульс разгоняет инфляцию.

«СП»: Насколько реальна стагфляция в ближайшем будущем?

— Стагфляция — это как раз риск 2025 года. Прогнозируется, что рост ВВП России может составить в будущем году 2,8%. Но есть риск того, что темпы роста могут опуститься до 1%, это фактически темпы роста, которые говорят о стагнации. Перспективы стагнации в таком сценарии возможны к середине года будущего года.

«СП»: Может ли ЦБ повышать ставку и дальше, к примеру, до 30%?

— Вероятность есть, но она невысокая. Недавно казалось, что 21% - это невозможно, рекордный уровень. Во многом уже 20% является запретительным уровнем с точки зрения инвестиций и кредитов. Конечно, при такой ставке экономика не умрет, но столь высокий показатель повлияет на замедление темпов роста ВВП.

«СП»: Сейчас ведется обсуждение, что ужесточение ДКП необходимо в условиях перегрева экономики, насколько это объективно?

— Тезис о перегретости экономики некорректен. Перегрев мог бы быть при финансовом пузыре, но его нет.

Напротив, российская экономика некапитализирована в несколько раз по мировым показателям. В США и ЕС речь идет о грандиозном финансовом пузыре, где капитализация рынка завышена в 10 раз.

Доля российской финансовой системы в мировой финансовой системе меньше в пять раз минимум, чем доля в мировом ВВП (по данным Всемирного банка, капитализация российского рынка ценных бумаг составляет 34% от ВВП, что соответствует уровню стран Латинской Америки, но ниже экономик с высокими доходами — «СП»). У нас фактически есть недогрев экономики, — рассказал экономист Андрей Бунич.

— Обычно подразумевается, что перегрев экономики основывается на недостаточной загрузке производственных мощностей и нехватке рабочей силы.

К примеру, ЦБ говорил ранее, что загрузка мощностей составляет 81%, хотя скорее показатель составляет 60−70%. Сейчас есть 30−40 отраслей народного хозяйства, которые могут развиваться, но пока под них нет необходимых мощностей.

При создании новых предприятий речь идет уже о вводе новых мощностей, а не задействовании старых, о которых сейчас ведется дискуссия. Для реализации новых мощностей в свою очередь должен быть поток госинвестиций и частных вложений.

Что касается нехватки рабочей силы, то при подсчете этого показателя не учитываются технологические тренды, постепенное изменение зарплат в разных отраслях, учет новых компетенций и квалификаций, а также постепенное перемещение рабочей силы из одних секторов в другие.

То есть в тот момент, когда один процесс закончился, а другие еще не начались, возникают перекосы. Но это говорит не о перегреве экономики, но о том, что пока не создано производство, которое должно существовать в будущем.

«СП»: Как необходимо решать трудности, связанные с повышением ставки?

— Ключевую ставку приходится повышать, это вынужденная мера. Надо обеспечить товарное предложение за счет облегчения кредитов, налоговых льгот, работы с таможенными пошлинами.

Что касается повышения цен на импортную продукцию, то можно уменьшить ее количество, если хватает российских аналогов, а если замены нет, то импортерам можно дать ряд льгот, чтобы сохранить уровень цен.

С другой стороны, импортные товары не являются определяющими, а основные потребительские расходы, которые влияют на инфляцию, находятся в том числе в сфере ЖКХ и продовольственных товаров.

В целом при такой ставке создается инвестиционная пауза — те, кто хотел начать новое дело, не будут это делать, депозиты убирают ликвидность. Это демотивирует инвестиционную активность, даже коммерческие структуры будут заинтересованы извлекать деньги из дела в депозиты.

Предела повышения ставки может не быть, и в России может возникнуть такая же ситуация, как в Турции, в которой ставка выросла до 50% на фоне сохранения высокой инфляции. То есть риск стагфляции. Поэтому необходимо расширять финансовый рынок, который должен быть в 5 раз больше текущего, и формировать суверенную финансовую систему, которая будет соответствовать новой структуре экономики.